小弟上半年做的报告，请地产研究员和各位大牛指教
小弟是新人，今天第一次发贴，先祝大家国庆节快乐。下面是小弟在上半年撰写过的一篇地产研究报告，请版主和各位大牛们不吝赐教，小弟先谢谢乐！
正文：
G红豆（600400SH）地产业务拓展分析
研究要点
公司地产业务主要通过红豆置业操作。G红豆于2002年通过股权转让获得置业公司60%股权，之后对置业公司进行了增资。
置业公司项目储备结构比较合理，战略布局初步成型。几个主要住宅项目于2006年开始进入回报期，将对G红豆的盈利状况构成有力支撑。未来利润增长亮点在于“九里街一号”和“红豆国际广场”两个商业项目。
盈利预测显示，2006-2009年，房地产业务对G红豆EPS的贡献将达到0.21-0.37元。公司RBVPS达到4.52元，较05年底的BVPS有23.5%的重估空间。而2006-2009年的现金流水平足以支撑公司在08年后再发展1-2个中型住宅项目。
尽管未来几年盈利可观，但红豆的地产业务仍缺乏核心竞争力，主要体现在：品牌嫁接效果不确定性大，外源融资能力受限，成本控制不力和非专业化经营。目前G红豆对置业公司的基本态度是财务性投资而非战略投资，这决定了房地产业务的规模在短期内难以作大。
未来红豆地产业务的整合模式主要有两种：一是出让部分股权与品牌开发商合作开发，二是由G红豆收购置业公司部分经营成熟的商业物业以解决置业公司的资金需求，扩大住宅开发规模。
G红豆（600400SH）地产业务拓展分析
一、股权转让+增资扩股进入地产业
无锡红豆置业有限公司前身是红豆集团建筑安装公司，负责红豆集团公司各实体企业厂房、办公楼基建，以及红豆工业城的开发建设。2002年4月在原建筑安装公司的基础上，组建了无锡红豆置业有限公司，专业从事商品房开发。股东包括：江苏赤兔马总公司（出资1,650 万元，占注册资本的55%）和上海红豆投资有限公司（出资1,350 万元，占注册资本的45%）。置业公司具备二级开发资质，2002年底经审计的资产为27330万元，净资产为2880万元。
2002 年12 月19 日红豆股份收购了上海红豆投资有限公司和江苏赤兔马分别持有的该公司45%和15%的股权，收购价格合计1797.32万元。此后，2003 年3 月15 日公司与江苏赤兔马总公司按原出资比例同时向无锡红豆置业有限公司增资4200万元和2800万元，增资后红豆置业注册资本为10000 万元。至此，红豆股份完成了搭建房地产业务平台并进军地产行业的一系列动作。此外，公司还持有镇江红豆房产销售公司和镇江红豆物业管理公司，并初步建立了包括开发，销售和后期管理在内的一体化业务平台，具体情况如表1所示。
2005年6月，江苏赤兔马公司将其持有红豆置业25%的股权转让给AMORNEWYORK，INC，红豆置业变为中外合资企业，我们认为此举有利于置业公司享受合资企业的税收优惠，同时也为未来公司地产业务拓宽融资渠道，引入海外基金埋下了伏笔。
表1 G红豆从事房地产开发管理销售的子公司一览表
公司名称 注册资本 总资产 净资产 05净利润 是否合并报表 股比
无锡红豆置业 10000万元 95271 1498 是 60%
镇江红豆房产销售公司 100万元 0 0 0 否* 90%
镇江红豆物业管理公司 100万元 39 -144 否* 90%
注：*因资产总额，净利润和权益总额占公司比重低于10%，并未纳入合并报表
资料来源：公司年报
图1 地产业务在G红豆业务收入中的比重
资料来源：G红豆年报
图二 公司主要业务毛利率对比
根据2005年公司年报披露的数据，地产业务为公司贡献了25%营业收入，而地产业务的毛利率达到20.70%，为公司业绩的提升带来了较大的积极影响。同时，由于地产业务与公司纺织化纤业务的相关度较低，也在一定程度上降低了公司经营业绩的波动性。
表二、公司主要项目基本指标
占地面积 建筑面积 主要业态 取得时间 平均土价
香江花城项目（共四期） 300000 460000 多层住宅、小高层、江景高层和TOWNHOUSE 2002年8月 1097元/平米
红豆购物广场*1 17333 45000 大型超市，酒店式公寓 2002年8月 1097元/平米
江南府邸（共三期） 126700 180000 小高层、TOWNHOUSE、三幢极品别墅 2002年7月 1097元/平米
红豆花园 53673 85880 多层住宅、商业 2002年4月 2300元/平米
红豆国际广场*2 11745 136000 商住综合大楼 2004年12月 25713元/平米
九里街1号地块 16746 NA 与泰国正大集团合作易初莲花超市 2003年12月 1881元/平米
*1该项目为香江花城商业配套
*2 鉴于该物业高容积率的特征，我们折算的平均楼面地价为2880元/平米
二、公司房地产业务拓展的基本情况
（一）项目结构合理，1R+2C战略布局成型
公司（红豆置业）自2001年转型进入房地产行业以来，确立以长江三角洲为中心，以镇江和无锡两个城市为发展重点（1R+2C）的思路。公司不断加强土地和优质项目资源储备，2001年以来先后通过招拍挂等方式取得了5块项目发展用地，总占地面积达到70万平米，建筑面积超过100万平米。目前，公司在经营规模和资产规模方面与国内A股上市公司的平均水平尚有一定差距。不过，随着公司各主要开发项目逐渐进入回报期，公司在2006年的销售收入将达到8.5亿元，净利润将超过2亿元，在各项经营指标上将很快超越A股同业平均水平。
图三 公司地产业务的资产和经营规模
表三 置业公司已开发完毕项目一览表
总投资 销售额 资金到账 目前状态 销售均价 销售毛利率
香江花城一期 11938 14286 14286 通过综合验收 2550元/平米 16.44%
花城二期 13226 15039 14844 通过综合验收 3100元/平米 12.06%
红豆花园一期 4025 4485 1672 通过综合验收 2300元/平米 10.23%
通过已完成项目的对比，我们发现公司在三个住宅项目上获取土地的成本都相对比较低，在这种背景下，2005年结算的三个住宅项目的毛利率都没有超过20%（尤其是无锡“红豆苑”的毛利只有10%左右），我们认为造成这种现象的原因主要有以下几个：首先，项目公司在初期进入镇江房地产市场时为顺利实现销售采取了比较保守的产品定价策略，导致项目销售均价比较低；其次，公司对项目成本的控制（包括对建安成本，工程费等项目）还有一定的提升空间。最后，公司的可能采取了过早结转成本的会计政策（当然这一点暂时无从考证），因此在红豆花园一期仅实现37.68%的销售的情况下，利润率当然地被拉低了。
公司目前正在运作的几个项目包括：香江花城二期（已经预售66%，到账资金16171万元），江南府邸（尚未进入预售阶段），红豆花园二期（尚未预售）。香江花城三四期已于去年年底完成投资和100%预售，目前等待验收结算，预计相关收益可计入2006年报。其余项目，大体也将于2006－2008年之间进入验收结算，相关数据请参见第三部分现金流预测。
（二）主要项目储备情况
公司地产业务未来2年的利润增长点在于九里街1号地和无锡红豆国际广场两个项目。前者是红豆置业在镇江与泰国正大集团合作易初莲花超市的项目用地，而红豆国际广场的主要业态包括商场，写字楼和酒店式公寓。上述两个商业项目分别处于镇江和无锡市的中心地带，因此物业和租金的长期升值潜力都比较大。我们认为能为公司带来价值最大化的运作模式是开发后长期持有，将物业出租并参与后期管理，而不是一次性出售获取短期利润。
采用出租模式的另一点好处是，按照新会计准则规定，开发企业用于商业出租的项目被归为“投资性房地产”一项，并采用公允价值进行计量。两个报告期之间公允价值的变化可以直接计入当期的损益。
新旧会计准则下出租物业的计量方法
会计科目 入账价值 后续计量模式
旧准则 其它长期资产 成本价值 折旧并冲减账面价值
新准则 投资性房地产 公允价值 公允价值变动计入损益
不过综合考虑到以下两个方面的因素，我们认为公司最终将选择全部出售（或只预留一小部分持有）：首先是公司在商业物业的经营管理方面没有经验，可能造成管理成本以及与经营者之间的磨合成本过高；其次是2008年公司对工商银行以及江苏国投的总计超过20000万元贷款到期，面临着较大的现金流压力，考虑到在“国六条”细化意见出台后房地产信贷条件被进一步收紧，地产业务的现金流压力将更多地通过项目自身销售资金回笼而实现。
表四 公司正在推进项目以及未来项目储备
总投资 已投资 开工时间 结算时间 预计销售均价
香江花城二期 23733 15863 04年4月 2006年 3000元/平米
香江花城三四期 17663 17663 05年3月 2006年 3000元/平米
九里街1号地 13000 4624 06年7月 2008-2010年 4100元/平米
江南府邸 20000 9358 05年9月 2007-2008年 3500元/平米
红豆花园二期 10800 2858 05年6月 2007年 2300元/平米
红豆国际广场 89000 23125 06年6月 2008-2009年 11000元/平米
资料来源：公司2005年报以及预测
（三）公司的项目运做能力
房地产公司的项目运作能力主要体现在：项目投资决策能力，成本费用控制能力以及营销策略和销售能力。作为业务范围仅覆盖两个二线城市的地方型地产商，我们暂时无法对其项目投资决策和前瞻能力做出评价。不过从公司在2002年底选择镇江、无锡等二线城市房地产市场做重点投资来看并以低价取得了大量开发用地来看，公司对省内市场投资机会的把握还是具备一定优势的。
成本控制方面，如前所述，公司目前的成本控制状况尚不能令人满意。不过，根据行业一般经验，地产商在刚进入某一区域市场时必然承受较高的投资成本率和经营费用率，我们认为随着公司在江苏省地产市场逐渐负责壮大，公司的投资成本率有望逐步下降。
费用控制方面，目前房地产企业计算应缴纳所得税时采用的方法是，先将预售收入按照规定的利润率计算出预计营业利润额，再并入当期的应税所得额按33%计算所得税。 “利润率”的取值大多稳定于15%的水平。假设不考虑置业公司其它非持续性经营活动以及特殊事项的影响，置业公司2005年的预售收入为16742万元（红豆一期1690万元，花城二期13321万，花城一期1731万元），推算出当年应税所得为2511万元，所得税829万元。
由于红豆股份对红豆置业的权益使用完全合并法，同时置业公司与红豆股份之间在地产业务之间并不存在关联交易，因此可以推测出置业公司2005年的收益和经营成本约为30807和24429万元。红豆置业2005年净利润1498万元，所得税费用为698万元，推测出费用为4051万元，占当年销售收入的13.5%，与房地产行业的平均费用水平（10-12%）相近。但是考虑到公司在财务费用上存在一定程度的低估（公司占用了红豆股份的3亿元款项），未来公司尚需提高费用控制能力。
（四）融资能力高度依赖母体公司
目前地产业务开拓的融资来源主要有三个，包括股东支持，银行信贷以及信托。据公司2005年报披露，红豆股份2005年向无锡红豆置业提供了20335万元股东贷款（累计余额已达到36781万元）。我们认为，未来几年随着各项目逐步进入回报期以及现金回笼的增加，红豆置业将逐年偿还对红豆股份的债务（详情参见第四部分现金流测算）。
此外，公司充分利用了红豆股份和集团的担保，向商业银行和信托投资公司申请了贷款，其中，短期贷款8300万元，长期贷款为18148万元，包括：向江苏国投的借款14448万元于2007年底到期，在工行的3700万元贷款于2008年到期。考虑到开发贷款利率上调和“国六条”细化意见出台后开发贷款门槛进一步提高，我们认为公司的地产业务在最近几年将面临一定的贷款困境，相关项目的开展更多地将使用内源融资的方式。
我们认为未来“九里街1号”和“红豆国际广场”两个商业项目的投资相对较大，且商业项目受到各方面综合因素的影响，未必能够在短期内收回投资，因此公司与品牌开发商合作进行上述两个项目的商业开发是解决公司面临的资金缺口的一条途径。
（五）品牌辐射范围有限，嫁接效果尚待观察
公司地产业务的拓展在品牌方面的策略是利用红豆集团在服装行业已有品牌向地产行业扩张，不过我们认为公司原先主营的服装化纤行业与地产业的相关度不大，品牌扩张能否成功仍有待于进一步观察。且公司的品牌优势主要集中于长江三角洲地区，在其余地区的影响力还相对比较微弱。目前公司品牌战略的思想是“文化嫁接、诚信移植和细节把握”，从字面上看并没有什么太大的闪光点。
事实上，目前公司销售情况良好的几个楼盘或多或少地都借鉴了广州深圳等地的优秀发展商的开发理念和模式（如红豆花园借鉴万科旗下的“四季花城”项目），而在理念和模式创新上明显实力不足。尽管这是一些地方二线发展商得以快速发展的一个途径，不过也印证了公司核心竞争力的缺失。虽然公司在成立以来在品牌建设方面也取得了一些阶段性成果（如香江花城荣获“中国十大风尚名盘”以及公司进入江苏省开发企业前15强），但可以预期公司在品牌建设方面还有很长的一段路要走。
表五 公司主要项目于2006-2009年的开发进度
2006E 2007E 2008E 2009E
香江二期 结转5%收入780万及成本104万，现金流入780万元
红豆一期 结转62%收入和现金流入2795万，结转62.32%的投资成本2510万元
香江二期* 验收确认收益24500万，结转成本23733万。34%的现金流入8330万，投资成本和费用的现金流出7870万元。
江南府邸一期 获取预售收入21000万，现金流出为投资成本3548万加费用 完成验收，并确定100%销售21000万元以及成本6667万
江南府邸二期 预售收入21000万，现金流出为投资成本3548万加费用 完成验收，并确定100%销售21000万元以及成本6667万
江南府邸三期 获取预售收入21000万，现金流出为投资成本3548万加费用 验收确定销售21000万元以及成本6667万
红豆二期 验收确定销售15267万元成本10800万元，现金流入15267万元流出7941万元费用
香江三四期 通过验收，获取预售收入41800万元，同时结转收益41800万元和成本8832万元。 获取预售收入41800万元，同时结转收益41800万元和成本8832万元。
九里街一期 现金流出投资成本2094万元及费用 预售收入8582万元，现金流出成本及费用2094万 确认8252万元的收益和相应投资成本6500万元
九里街二期 现金流出投资成本2094万元及费用 预售8582万元，现金流出成本及费用2094万 确认8252万元的收益和成本6500万元。
国际广场一期 现金流出投资成本16469万元及费用 预售收入74800万元，现金流出成本及费用16469万 确认74800万元的收益和投资成本44500万元
国际广场二期 现金流出投资成本16469万元及费用 预售收入74800万元，现金流出成本及费用16469万 确认74800万元的收益和投资成本44500万元
三、盈利及现金流预测，RNAV分析
（一）盈利预测及模拟损益表
分析的假设条件：
1、在项目竣工并通过验收后，公司的开发成本与销售收入同步结转。
2、各项目全部用于销售，不考虑出租的因素，假设销售率为90%。
3、项目经营费用平均为销售收入的13.5%.
4、江南府邸项目，九里街项目和无锡红豆国际广场项目均分期开发。假设T为项目开工年份，则项目于T+1年竣工并完成100%预售，T+2年完成验收并确认收益，结转成本。
5、投资成本在项目开发期内按直线摊销。
6、预售收入的计税毛利率为20%。
7、2006年-2009年不再开发其它新项目。
表六 2006-2009年房地产业务盈利预测
项目 2006E 2007E 2008E 2009E
预售收入 77,757 131,563 93,944 0
营业收入 76,628 56,520 93,647 93,647
开发成本 45,979 15,500 57,667 57,667
当期费用 11,494 8,478 14,047 14,047
税前利润 19,155 32,542 21,933 21,933
所得税 5,132 8,683 6,200 0
净利润 14,023 23,859 15,733 21,933
少数股东收益 5,609 9,544 6,293 8,773
净利增长YOY 70% -34% 39%
合并净利润 8,414 14,315 9,440 13,160
EPS贡献 0.21 0.37 0.24 0.34
注：除EPS 贡献外，其他所有数据单位均为人民币万元
以上计算反映，未来4年公司地产贡献的EPS将达到0.21-0.37元不等。当然，考虑到以下几个因素：（1）未来长三角地区房价走势的不确定性（2）国六条带来的公司产品结构调整成本（3）加息导致的财务费用增长，我们认为实际的数据可能比我们预计的低一些，不过总体而言地产业务的增长前景和利润贡献潜力还是相当可观的。
（二）未来几年的现金流情况
分析的假设条件：
1、置业公司在2006年-2009年分期偿还红豆股份的股东贷款。
2、假设2006年-2009年置业公司只从事存量项目运作，没有新项目的开发和资本支出。
3、假设“九里街”和“红豆国际广场”两个商业项目全部用于出售。
表七 2006-2009年房地产业务现金流量分析
2006E 2007E 2008E 2009E
经营活动
经营现金流入 89972 146182 104382 0
经营现金流出 54558 57835 42358 14047
净经营现金流 35414 88347 62024 -14047
融资活动
贷款偿还 0 -14448 -3700 0
返还红豆股份 -9195 -9195 -9195 -9195
净融资现金流 -9195 -23643 -12895 -9195
净现金流 26219 64704 49129 -23242
从上述分析看，地产业务在2006-2009年将为公司带来充沛的现金流。考虑到公司对商业项目的态度（持有经营或出售）尚不确定，我们认为实际的现金流水平可能也会略低于我们的预期，但结果不会发生实质性的变化。我们认为公司的实际现金流水平能够支持公司再2008年后发展1-2个中型住宅项目。
（三）整体估值和RNAV分析
公司名称 总市值 付息债务 ROE 债务成本 综合税率 WACC
G万科 171亿 47.5亿 19.4% 3.78% 27.5% 15.78%
G金融街 92亿 27亿 18.1% 4.37% 31.9% 14.67%
G名流 9.6亿 1.8亿 16.2% 7.2% 33.6% 14.35%
亿城股份 9.7亿 6.25亿 4.7% 5.31% 31.9% 4.28%
G中企 28.7亿 24.55亿 15.6% 4.58% 33.4% 9.82%
平均 14.8% 5.05% 31.66% 11.78%
为估计公司的WACC（weighted average cost of capital），我们挑选了A股54家地产上市公司中的5家做分析。其中万科和金融街属于资本市场融资能力较强的蓝筹公司，而其余三家则是实力相对偏小的公司。因此，我们认为，以G名流、亿城股份和G中企三家公司的资本结构平均数（66%权益融资，34%债务融资）替代置业公司的资本结构是比较合适的。
考虑到置业公司是非上市公司，因此在融资成本方面会偏高，我们给予公司权益融资成本2%的流动性溢价，给予公司的债务融资成本以1%的风险溢价。根据上表所反映的数据，可以计算出公司的WACC为12.5%（66%*16.8%+34%*6.05*0.6834）。
根据表六的盈利预测，我们将2006-2009年“合并净利润”一项数据按照12.5%的WACC进行贴现，得出现有储备项目的净值为33645万元。因此，考虑到“红豆股份”2005年经审计的净资产价值为14.34亿元，因此资产重估价值为177076万元，RBVPS（Restated book value per share）为4.52元，相对公司2005年的BVPS有23.5%的重估空间。
四、政策风险和经营风险分析
（一）融资能力和非专业化经营风险
我们认为：在房地产开发门槛水涨船高且房地产行业周期见顶可能性较大的前提下，红豆股份对待置业公司的基本态度仍是将其作为短期利润的增长来源，而置业公司中短期内比较现实的目标是成为长三角地区的优秀区域开发商。
红豆股份在其公开信息中一再提到，红豆股份基本上对置业公司不做现金投入。在新的土地出让制度的前提下，缺少了母体公司的资金支持，而其它融资方式（包括引进海外基金）没有着落，置业公司只能实行滚动发展，这直接影响了公司业务和资产规模的扩张。
非专业化同样是公司面临的一大问题，置业公司目前的管理层大多是做纺织出身，尽管有过企业厂房、办公楼基建的兴办经验，但与专业开发商比较仍逊色不少。在2004年8月之前，工业企业由于良好的地方政府关系以及搬迁厂区等方面的原因，通常能够以较低的成本获取开发用地并安置相关职工，因此开发项目的成本较低。加之工业企业对相关费用的把握尺度严格，开发项目的净利润通常都比较高。不过在目前的土地出让制度下，地价和建安成本成为了投资成本的主要构成部分，而费用的节省通常对利润够不成实质性影响。在这种情况下，专业化开发商能够通过品牌、信誉和概念方面的优势拉抬销售均价，从而维持原来的利润边际。而对于非专业开发商，局面则困难得多。
此外，品牌嫁接是否成功同样是公司在未来几年面临的一大挑战。关于这一点，前文已有提及，在此不再赘述。
（二）2006年行业政策变化的影响
1、《关于房地产开发业务征收企业所得税问题的通知》
3月，国税总局出台《关于房地产开发业务征收企业所得税问题的通知》，一是将预售收入的预计营业利润率修改为预计计税毛利率，并将比例由过去的15%提高至20%；二是以销售房地产开发产品为主的企业不得享受新办企业的税收优惠。针对第一点，我们认为：尽管预收收入的计征比例提高，从而导致税基提高，但考虑到公司性质已经转为中外合资企业，所得税率会有所下调，其效果基本与计征比例提高的效果相抵消。而关于项目公司不再享受新公司税收优惠待遇，我们认为对公司现存项目的盈利基本够不成冲击，负面冲击效应可能主要体现在今后新项目的开发上。
2、“国六条”细化意见
我们认为，“国六条”细化意见对公司房地产业务的主要影响还是体现在产品结构和融资两个方面。目前，公司“香江花城”和“江城府邸”两大主打住宅项目的主打户互型为中大户（我们统计香江花城项目的14个标准房型中只有2个符合“国六条”中90平米的标准），这也意味着公司在今后的项目开发中将面临着更大的转型成本。而“国六条”对公司融资带来的冲击在前文已经多次述及，在此不再赘述。
五、未来地产业务的整合模式
我们认为，在房地产行业的经营模式和内外部经营环境都发生了重大变化的大背景环境下，未来红豆股份对置业公司的整合势在必行。可能的整合模式将主要有两种：
一是出让公司部分股权，引入战略投资者和专业开发商进行项目的合作开发。我们认为这是一种最为理想的整合模式，可以在一定程度上解决目前公司所面临的融资，品牌建设，专业化以及项目运作能力等方面所面临的实际问题。该种模式对红豆股份而言的主要缺陷在于，出让股份后可能不再满足完全合并报表的条件，只能采取比例合并法，从而对公司报表造成一定冲击。
第二种可选择整合方式是由红豆股份出资收购置业公司的商业项目。如前所述，目前公司正在筹备中的两个商业项目有望在未来为公司带来稳定的项目盈利和现金流，且长期而言资本升值潜力较大。不过，根据前面的分析，在未来几年，红豆置业面可能出于现金流压力而须将商业项目出售套现，这不仅与国际上通行的商业项目的开发运作模式相背，而且不利于实现股东价值的最大化。我们认为：红豆置业可能选择在将商业项目开发完毕后，整体或部分出售给红豆股份。之后红豆股份在委托置业公司对项目的招商，后期经营管理，并支付给置业公司相应的管理费。这种安排有利于置业公司尽快回收前期投资，加速资金周转，将发展的重心放在回收期较短的住宅产品开发上，上市公司也可每年获得稳定的租金收入，提高业务稳定性。
综上所述，正确评估公司房地产业务价值的关键在于正确认识红豆股份对置业公司的战略态度。我们认为，由于成本控制不足，融资能力受限，品牌建设尚不成熟，缺乏必要的开发经验以及受限于地方发展商的定位，加之棉纺项目正处于投入高峰期，因此目前红豆股份更多的是将置业公司的60%股权作为一项财务投资而不是战略投资。置业公司现阶段的任务更多的是通过销售前期的储备项目为红豆股份带来利润，以减轻棉纺项目和锦纶6工业丝项目为红豆股份带来效益之前经营业绩下降的压力。
我们看好置业公司未来3年的盈利前景。公司目前项目结构合理，储备项目，开发项目和成熟项目分布比较均匀。在且经历了2003-2005年部分项目的前期成本费用投入后，主要在开发项目均于2006年开始进入回报期。我们预期2006-2009年CAGR高达95%，四年内地产业务为公司EPS的贡献预期为0.21-0.37元左右，经重估后每股净资产（Restated book value per share）为4.52元，相对目前的BVPS有23.5%的重估空间。公司2006-2008年的现金流水平足以支持公司在偿还债务以及占用股份公司款项后，再发展1-2个中型住宅项目。
长期而言，红豆地产业务的整合模式有两种，一是选择专业开发商合作进行项目开发，二是由红豆股份对置业公司运作成熟的商业项目进行收购，从而形成置业公司主营住宅开发，股份公司经营商用物业出租的业务区分。尽管第一种方案最为理想，不过从现实的角度出发，我们认为第二种方案可能更为红豆集团领导层所认可。
